2013年6月中國的“錢荒”猶在眼前：資金短缺，利率暴漲，市場動蕩，人心惶惶。資金好比水，貨幣市場就是一個大水池，央行控制著水量�！板X荒”之際，水位大減，池魚遭殃，SLF(Standing Lending Facility，常備借貸便利)首次出場，為貨幣市場注入甘霖。

     如今，SLF已成為央行頻繁祭出的手段之一，用來調(diào)整市場流動性。而市場上根本來不及回味央行上個月5000億放水，時隔一個月后，央行換湯不換藥一般，再次放水2000億-4000億元。經(jīng)濟下行倒逼央行放水，這似乎成了定律。同上次如出一轍，這一次仍處在重磅經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布的敏感時間點上，經(jīng)濟面臨下行壓力。

     但問題是，根據(jù)央行上周公布的三季度金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)，9月末M2增速為12.9%，與13%的調(diào)控目標值差距無幾，數(shù)據(jù)上顯示市場并不缺流動性。此時問題就來了，央行為何急于釋放流動性？而銀行到底缺不缺流動性？

     “事實上，央行深刻理解當前實體經(jīng)濟融資成本居高難下是結(jié)構(gòu)性問題，總量政策實在左右為難�！眹�信證券宏觀分析師鐘正生表示，放松銀根則債務(wù)膨脹，收緊銀根則加劇擠出，正是對央行兩難處境的形象寫照。

     底線思維之下，治本之路漫漫。

     SLF真相

     多位銀行相關(guān)人士向《華夏時報》記者確認，央行通過SLF向11家銀行，包括股份制銀行及一些大型城商行投放SLF，總規(guī)模在2000億-4000億元，每家200億元，期限3個月，但利率4%左右�！捌渲邪�括浦發(fā)銀行、興業(yè)銀行等股份制商業(yè)銀行�！币晃还煞葜沏y行業(yè)人士坦言。

     常備借貸便利(SLF)于去年年初創(chuàng)設(shè)。按照央行的說法，SLF的主要功能是滿足金融機構(gòu)期限較長的大額流動性需求，最長期限為3個月，目前以1至3個月期操作為主，利率水平根據(jù)貨幣調(diào)控需要、發(fā)放方式等綜合確定。

     一家股份制銀行上�？傂邢嚓P(guān)負責人在接受《華夏時報》記者采訪時回應(yīng)傳聞：“央行了解過情況，我們也還在申請過程中，資金不像外界傳的已經(jīng)到位，還在申請過程中。”

     “央行明確要求，資金用于支持三農(nóng)和小微等國民經(jīng)濟薄弱環(huán)節(jié)，并要求貸款利率低于常規(guī)水平�！币晃谎胄袃�(nèi)部人士表示，目前市場流動性“超寬松”，央行政策信號很明確，任何對市場利率上行的預(yù)期都“可以斷了”。

     10月21日，央行開展200億元14天期正回購操作，中標利率為3.40%。而此次正回購操作量與前期持平，是14天正回購操作量連續(xù)第五次保持在200億不變�！耙庠谝龑�(dǎo)市場利率下行。”上述央行人士坦言。

     但《華夏時報》記者在采訪中獲悉，并不是所有銀行都有資金需求。一般來說，按照程序，商業(yè)銀行在流動性緊張時可向央行申請通過SLF或其他流動性工具獲得資金。“但招商銀行流動性沒有問題，近期沒有向央行提出流動性需求申請，也沒有收到央行定向流動性貸款通知�！闭猩蹄y行常務(wù)副行長李浩向記者證實。

     《華夏時報》記者早前專訪建設(shè)銀行董事長王洪章時，彼時正是“央行向五大行通過SLF投放5000億元流動性”傳言愈演愈烈之時，王洪章向本報記者澄清，“央行只是過來征詢過我們的意見，但建設(shè)銀行目前流動性充裕，還不需要向央行申請�！�

     “雖然銀行不缺資金，但在經(jīng)濟下行周期下，實體經(jīng)濟孱弱，銀行風險容忍度底，以致雖然信貸擴張并不少，但對經(jīng)濟增長的拉動作用卻并不明顯�！鄙鲜鲅胄腥耸空J為，銀行間流動性總體寬松，此時融資的問題不在數(shù)量而在價格。

     一個常識是，3月期SLF屬于短期資金融通方式，3個月后，商業(yè)銀行要向央行連本帶息交還這筆資金。無論是SLF，還是PSL(抵押補充貸款)，都是央行釋放基礎(chǔ)貨幣的工具，與直接降低存款準備金比率不同。因此，上述央行人士建議，從央行資產(chǎn)負債經(jīng)營角度看，還是向商業(yè)銀行提供短期借款更合適。

     但央行做的不是買賣，目的不是盈利，政策著眼點是實現(xiàn)貨幣政策目標�！柏泿耪�策目標有4個，物價穩(wěn)定、經(jīng)濟增長、充分就業(yè)和國際收支平衡�！鄙鲜鲅胄腥耸刻寡裕�由于物價已經(jīng)連創(chuàng)56個月新低，當前央行著急的是如何刺激經(jīng)濟增長，實現(xiàn)充分就業(yè)。

     貨幣政策傳導(dǎo)卡殼

     事實上，從央行發(fā)布的數(shù)據(jù)看，今年前三季度實體經(jīng)濟從金融體系拿到的錢并不少。

     2014年前三季度的社會融資規(guī)模為12.84萬億元，為歷史同期次高水平，央行調(diào)查統(tǒng)計司司長盛松成認為，今年前三季度金融體系對實體經(jīng)濟的資金支持力度是比較大的。

     同時社會融資規(guī)模結(jié)構(gòu)的變化，也體現(xiàn)了監(jiān)管意圖和改革方向。實體經(jīng)濟從金融體系獲得的表外融資包括委托貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票。

     但連續(xù)31個月下降的PPI和貸款結(jié)構(gòu)中一般性貸款增長乏力等因素，顯示出實體經(jīng)濟有效需求依然不足，小微企業(yè)融資難、融資貴表明經(jīng)濟中依然存在影響供求平衡的結(jié)構(gòu)性問題。

     一個相悖的現(xiàn)實是，市場流動性充裕，而資金價格卻在節(jié)節(jié)攀升，昭示實體經(jīng)濟融資成本日趨高企。

     海通證券分析師姜超今年7月撰寫的研究報告以PSL為例，“由于現(xiàn)實中，銀行融資端成本下降在向貸款端傳導(dǎo)中會產(chǎn)生流失，根據(jù)估算，假設(shè)PSL帶來的融資成本下降，傳導(dǎo)至金融機構(gòu)平均貸款利率下降的比例為50%和80%，則企業(yè)的利息成本分別節(jié)約9.4%和17.7%，仍相對偏低�！�

     “貸款太難了�！蓖跷奈�，河北省涿州市一家小型軸承加工廠的廠主介紹，如果是新增貸款客戶，銀行現(xiàn)在除要有足夠抵押物之外，還要求企業(yè)開設(shè)唯一對公賬戶，企業(yè)所有結(jié)算交割都要在一家銀行完成。

     而對于像王文武這樣想要“還舊借新”的企業(yè)來說，“舊貸款到期未還上，想要再借新的出來，難上加難�！蓖跷奈涮寡�，這也是現(xiàn)在很多利用“過橋資金”的企業(yè)紛紛倒閉的原因。

     此情況下銀行的苦衷是，對借款人風險識別和防控過于依賴第三方擔保。截至2014年第一季度，不良貸款余額連續(xù)10個季度上升，不良率也已突破1%。隨著經(jīng)濟增速的放緩和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的深化，商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)質(zhì)量將面臨嚴峻的挑戰(zhàn)。

     銀監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，上半年，銀行業(yè)金融機構(gòu)不良貸款余額增長1023億元，已經(jīng)超過2013年全年的水平。其中，二季度不良貸款單季增幅為483億元，雖然略低于一季度的540億元，但仍處于近年來高位。隨著不良貸款余額的較快增長，不良貸款率也升至1.08%的水平，較2013年末增長0.08個百分點。

     工商銀行首席風險官魏國雄就曾撰文指出，現(xiàn)在每年有10萬億元的新增融資投放，加上幾十萬億元存量貸款到期后的重新發(fā)放，對后續(xù)的信貸風險管理、防控大面積金融風險將帶來很大的壓力。所以銀行要學會善于選擇、善于放棄，避免非理性的信貸增長。

     銀行的這種“覺醒”自然帶來了行為上的變化——惜貸�！敖�(jīng)濟下行周期里，銀行風險偏好顯弱，金融機構(gòu)寧愿將資金放在銀行間市場獲取無風險收益�！闭猩套C券研究發(fā)展中心宏觀研究主管謝亞軒道出了其中的道理，銀行間的寬松不能傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟，銀行對房地產(chǎn)價格等實體經(jīng)濟中的風險擔憂而惜貸是重要原因。

     這的確是個難題，貨幣政策傳導(dǎo)機制出了問題。

     可能的解決方案諸如，改善企業(yè)生存環(huán)境，降低企業(yè)融資成本，增加融資渠道，銀行融資不能支持風險相對高的行業(yè)，此類融資則由風險偏好高的資金供給方提供。

     不過，“這可是一項長期工程，調(diào)整并不能立竿見影�！币晃唤咏�央行的人士坦言。這也許是目前左右央行貨幣政策的困擾因素之一，也是央行頻繁放水的原因之一。

     “央行兩個月釋放近7000億元SLF補足基礎(chǔ)貨幣缺口，有意維持基礎(chǔ)貨幣和資金面狀況穩(wěn)定。”民生證券研究院執(zhí)行院長管清友坦言，這樣一來誘使金融機構(gòu)加杠桿，通過壓低流動性溢價抵補信用溢價，降低實體融資成本。

     央行“新常態(tài)”

     不管怎樣，銀行間的寬松不能傳導(dǎo)至實體經(jīng)濟，昭示目前貨幣政策傳導(dǎo)機制或途徑出了問題，在從“金融機構(gòu)和金融市場到企業(yè)、居民的各類經(jīng)濟行為主體”的環(huán)節(jié)“卡殼”了。

     此時，降低實體經(jīng)濟融資成本，是包括央行、銀監(jiān)會在內(nèi)的監(jiān)管層的一大頭號任務(wù)。與一季度貨幣政策執(zhí)行報告相比，央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告中著重強調(diào)“多舉并措，降低實體經(jīng)濟融資成本”，這與此前國務(wù)院部署降低實體經(jīng)濟的融資成本相一致。

     “下半年貨幣政策的核心在于降低社會融資成本，這無論對于解決中小企業(yè)融資難、融資貴問題，還是對于維持整個社會債務(wù)的平穩(wěn)存續(xù)都是至關(guān)重要的�！辩娬�生認為。

     對此，央行在《報告》中專門設(shè)立專欄提到“降低融資成本要標本兼治”。那么“本”是什么？管清友認為，傳統(tǒng)部門強勁的融資需求和儲蓄率拐點是全社會融資成本被推高的本質(zhì)原因，其結(jié)果是其他市場化部門融資需求被不斷擠出。而“標”則是這種擠出效應(yīng)下的表現(xiàn)形式：非標的興起、利率市場化、互聯(lián)網(wǎng)金融、期限錯配、融資鏈條盤根錯節(jié)等等。

     此時央行的意圖是，維持適度的基礎(chǔ)貨幣缺口，即維持流動性結(jié)構(gòu)性短缺的狀態(tài)，央行相信這是增強對貨幣政策控制力的有利環(huán)境。目前央行寧愿在資產(chǎn)端“擠牙膏”，也不愿在負債端“猛放水”，也就是全面降準，正是央行貨幣政策“緊平衡”的體現(xiàn)。

     中國社科院教授、廣發(fā)證券首席分析師劉煜輝則認為，“央行頻繁地使用資產(chǎn)業(yè)務(wù)來滿足流動性的缺口，這是過去一年時間所看到的貨幣政策結(jié)構(gòu)上的變化，是一個必然選擇，對央行來說是理性的，或者說是目前這個過渡狀態(tài)下的唯一安排。央行要解放出來，促進貨幣政策市場化形成一個新結(jié)構(gòu)，形成更有效率的傳導(dǎo)機制，這需要漸進的過程�！�

     因此，各種定向措施如再貸款、定向降準以及SLF、PSL頻頻推出，恰恰反映了央行貨幣政策“結(jié)構(gòu)化”的傾向。但歸根結(jié)底，貨幣政策仍是總量政策，“緊平衡”可期，“結(jié)構(gòu)化”難求。“形象地說，‘總量之矛’注定難以攻克‘結(jié)構(gòu)之盾’�！辩娬�生表示，這就是央行在貨幣政策決策時的兩難。

     “從進行商業(yè)服務(wù)價格管理辦法的現(xiàn)場和專項檢查入手，規(guī)范商業(yè)銀行的經(jīng)營行為，使得銀行的服務(wù)能夠真正做到依法合規(guī)、公開透明。”中國銀監(jiān)會政策研究局副局長張曉樸曾在接受媒體采訪時坦言。而在利率市場化加速推進的大背景下，各家銀行為吸收存款競相提高砝碼，但銀監(jiān)會將對銀行高息攬儲行為進行規(guī)范，從源頭上降低企業(yè)融資成本。

     如此央行、銀監(jiān)會同時出手，旨在希望降低實體經(jīng)濟融資成本，但是否能真正降低企業(yè)融資成本，還要看未來政策的持續(xù)性和落實情況。

來源：華夏時報